说起这御家汇，给我的第一印象就是如你所说的，双11概念。它是典型的化妆品类企业，其中水乳膏霜占了55%的营收比重，至于面膜产品，则占到44%左右的营收比重。

记得双11的时候，它的御泥坊竟然在1分钟内售出10万瓶，御泥坊氨基酸泥浆面膜产品能赢得全网第一实在不简单。

“自有品牌+代理业务”双轮驱动

双重发力，打造差异化品牌矩阵。御家汇由淘品牌御泥坊起家，通过自有品牌培育+国际品牌代理两条腿走路，坚持打造“多品牌、多品类、全渠道”发展的美妆集团。

公司业务主要分为自有品牌和代理业务两大板块，自有品牌包括主品牌“御泥坊”以及差异化定位的子品牌“花瑶花”、“御MEN”、“大水滴”、“小迷糊”等，产品覆盖面膜、水乳膏霜、彩妆、清洁洗护等多个品类，其中面膜品类优势显著。

代理业务主要承接国际品牌在中国地区的销售业务，同时为国际品牌提供品牌管理、提案及传播等服务。

公司主要合作品牌包括强生集团旗下的城野医生、露得清、大宝等16个品牌，以及其他国际品牌如KIKO、EVIDENS、LUMENE等。

自有品牌：产品品类持续优化，子品牌拓展细分市场

以主品牌御泥坊为核心，逐渐孵化差异化定位的子品牌。年以来，主品牌御泥坊聚焦产品创新与结构优化。

在主品牌具备竞争优势的基础上，其他子品牌纷纷聚焦差异化定位，满足不同人群的需求。

其中，花瑶花定位民族美学护肤品，开创“以花养颜”理念；男士护肤品牌御MEN把握男性消费需求；大水滴由台湾品牌薇风改名升级而来，御家汇收购薇风布局全球化战略；小迷糊重点覆盖平价市场，深受00后喜爱，是公司成长较快的新品牌。

御泥坊聚焦产品创新和结构优化。公司扩充品类主要体现在面膜线创新、产品线扩充、IP联名新营销三方面。

面膜线创新体现在公司创新推出的金盏花花瓣面膜、净肤绿豆泥浆面膜、小布丁面膜、雪莲修护冻干面膜，进一步丰富了面膜产品矩阵。

已有产品线扩充体现在公司先后开发眉笔、唇膜、喷雾、洁面巾、磨砂膏等。

IP联名新营销主要由于公司注重品牌年轻化，借助IP形象挖掘美妆营销新模式。

产品创新是公司生存和发展的基础，公司不断提升产品创新能力，持续进行产品创新升级。

御泥坊重点聚焦“泥浆面膜”和护肤套装，品牌近期在经典泥浆面膜产品基础上，推出全新升级第5代氨基酸泥浆面膜产品。

年，品牌首款“泥浆面膜”面世；年，完成瓶型及配方的第1次升级，累计用户达到49万；年，采用“天圆地方”的设计理念完成第2次升级；年，融入“U”型元素完成第3次升级；年，配方实现第4次升级，舍弃香精、防腐剂，增加有效成分含量。

淘数据显示，氨基酸泥浆面膜销量增长迅猛，截至目前，天猫月销量已达到20万+。

公司产品结构优化主要体现在扩品类、提单价两方面。品类扩充体现在从单一优势面膜品类逐渐向水乳膏霜、精华、彩妆等多个品类拓展。

面膜细分品类中，公司将侧重点从贴片式面膜逐渐向水洗式面膜倾斜，成功打造出前文所述的、月销超20万的明星产品氨基酸泥浆面膜。

单价提高主要体现在头部产品从低单价产品向较高单价产品转移，在市场容量最大的贴片式面膜中，公司注重产品升级，聚焦片单价较高的美白淡斑面膜（6.50/片），减少价格较低的果莓面膜（2.62/片）等产品的投放，目前已取得不错的成效。

消费价位越来越高，是不可逆的化妆品消费趋势。对比高端化妆品与大众化妆品销售额同比增速，可见受益于中产、富裕阶级的兴起，高端市场增速显著快于大众市场。

-年，高端化妆品销售额的同比增长率均在30%，中高档品牌的复合增长率为15%，而大众品牌在年明显下滑后，年销售额的同比增长率也仅为1.10%。

公司提高单价以优化产品结构的举措，符合消费价位不断抬升的行业趋势。

御泥坊年3月以来销售表现强劲，年上半年累计销售收入2.88亿元，同比大增82%。

花瑶花：定位民族美学护肤品，开创“以花养颜”理念。公司以湖南花瑶族为创意理念，主打民族美学概念，倡导以自然力量还肌肤花颜之美，回归生活本真。产品瓶身设计源自花瑶的服饰创意，年曾获得德国红点大奖。

御MEN：由御泥坊男士品牌升级而来，主打专业男士护肤。面对美妆护肤“他经济”崛起的趋势，御泥坊又推出主打男性护肤美容的御MEN品牌，成长势头迅猛。

年，品牌成功打造天猫男士类目口碑爆款产品竹炭洁面乳，成功把握男性消费需求，年双十一期间作为男士品类国货第一单品强势入选天猫V榜，年产品热度维持。

大水滴：由收购的中高端台湾护肤品牌“薇风”升级更名而来。年，御家汇收购创立于台湾的面膜品牌薇风，标志着其全球化布局迈出重要一步。

目前公司已研发出第三代大水滴面膜，精准定位白领“熬夜肌”市场，主打产品为“三分子滢润闪亮面膜套装”，已入选天猫熬夜修复套装榜。

小迷糊：青春IP特征突出，是公司巩固平价市场的重要一环。IP美妆品牌“小迷糊”，目前天猫旗舰店粉丝数达万。

年，推出自主创意IP形象“小迷糊”，成功培养了自有IP群体，深受年轻大学生人群的喜爱。

产品相对平价，但产品线完备，覆盖干性、中性、油性、混合性肤质及痘痘肌的需求，是公司巩固平价市场的重要一环。

-年，该品牌产品营收复合增速为95%，年收入达到2.18亿元，占比13.30%，是公司成长速度较快的新锐品牌。

天眼查APP专业版数据显示，我国目前共有超过万家从事彩妆用品、美容用品、护肤品、香水、护发品、化妆品、卸妆水的相关业务的企业。

化妆品企业的注册增速在近几年一直维持在35%上下。年，有一大批企业注册，当年的注册增速高达52.19%。

若从彩妆、护发、护肤和香水的角度来分析，则我国经营护肤和香水类产品相关业务的企业数量居多，经营护发类产品上下游业务的企业数量最少。

另外，若从地域分布来看，广东省毫无疑问的是化妆品生产的第一大省，各类化妆品企业的数量达到75万家，占了全国的10%有余。

山东省和陕西省分别为第二和第三位，拥有化妆品企业的数量，各占全国的9.64%和8.10%。

代理业务：复制自有品牌经验，助力国际代理品牌

多年电商流量运营经验累积，代理业务应运而生。公司创立初期主要从事化妆品研发、生产与销售，年起就涉足淘宝店铺运营。

近年来，公司基于多年积累的电商运营经验和人才积累，进一步开拓了海外品牌代理业务，为海外优秀美妆品牌提供中国市场的全套解决方案和执行方案。

公司是业内唯一具备自有品牌孵化及运营经验的代运营商，可帮助国际品牌加速突破与成长。

公司与日本城野医生、韩国丽得姿、美国时尚洗护品牌OGX、意大利时尚彩妆品牌KIKO、日本高端百货护肤品牌ALBION、美国专业口腔护理品牌李施德林等达成战略合作，助力海外美妆品牌触达中国核心消费者。

精细化运营功力深厚，代理品牌快速拓展。自年起，公司开始进军国际品牌产品代理业务，尝试将多年积累的电商运营经验及人才赋能提供给希望中国市场取得快速发展的海外品牌。

年，公司与韩国面膜第一品牌丽得姿达成合作。年，公司和强生集团首次达成重要战略合作。

年，公司开放独立平台“水羊国际”，助推公司代理业务发展。自年下半年起，公司全面承接强生集团品牌代理。

目前，公司已承接强生旗下16个品牌的天猫店铺运营。未来，公司有望继续拓展强生集团部分淘外平台运营，持续扩张代理业务版图。

“水”到渠成，“羊”大为美。水羊国际是公司旗下的独立品牌自有运营平台，定位全球美妆市场，其前身为御家汇国际品牌事业部，管理团队与骨干员工均由公司资深管理者与资深运营组成，具备较强的电商基因。

中国市场正迎来一波全新的消费升级，水羊国际整合公司资深、精良的电商运营团队，链接3亿核心人群，服务好5亿核心消费者。

以强生为例，目前负责强生各品牌的运营总监，基本上都是公司8年以上的老员工。

水羊国际在帮助中国消费者足不出户享受世界各地多元文化背景的高品质产品与服务的同时，也为全球优秀品牌提供产品、物流、渠道、品牌、服务全套链接。

水羊国际的代理业务模式包括经销和代运营。

经销：通过中间商向企业买断产品所有权的模式而开展商业经营、向终端消费者销售产品。

公司的利润主要来源于商品进销差，由于有库存与资金压力，所以经销模式风险较大。

代运营：水羊国际不负责出货，只需提供品牌线上管理服务，直接客户是品牌方，收取基础服务费用以及包含仓储、供应链服务等在内的增值类服务费用。

城野医生案例：代运营助力具备一定声量的国际品牌持续成长。再度进军中国市场。日本药妆品牌城野医生是公司早期的主要代理品牌之一，该品牌曾于年宣布退出中国市场。

年，强生收购城野医生后，公司获得城野医生线上独家代理权，推动品牌以跨境电商的模式入驻天猫国际、再度进军中国市场。

此后，公司运用产品梯队、渠道搭建、市场口碑、立体仓库、专业团队五大维度的立体运维模型，帮助城野医生进行品类升级再造、快速提升品牌影响力、扩大销售规模。

年，城野医生在天猫全平台业绩大幅增长%，品牌成功跻身天猫国际美妆亿元俱乐部。

寻求第二增长曲线。毛孔收缩水毋庸置疑是城野医生品牌旗下的明星产品，御家汇在接手城野医生后，积极帮助其寻求第二增长曲线，最终确定美白精华为新的主推产品，并通过新媒体进行营销投放，成功打造出又一爆款产品，实现快速放量。

美白精华中运用了城野医生专研的NANOW美白成分，该成分具有高浓度的安全抗黑成分，但价格较同类精华而言更具优势，但相比毛孔收敛水客单价有显著提高，同时提升了城野医生在中国消费者心中的品牌价格定位，且由于精华类产品单价较高，对销售收入的贡献能力更强。

不断扩充产品系列。在公司助力下，城野医生现在已经拓展出labolabo、DrciLabo和GENOMER三大系列，以美白精华为代表的DrciLabo已成为品牌的中间系列也是主流系列产品。

年，公司与城野医生进一步推动品牌升级、孵化明星产品，城野医生发布了GENOMER高端系列产品，该系列主打核心成份三氟乙酰基三肽-2，可有效抑制早衰蛋白产生，达到抗皱抗衰老效果，产品平均售价高达1,元/件，不仅拓展了品牌的用户人群，还进一步推动品牌形象持续升级与成长。

与强生集团深入战略合作，红利有望加速释放。得益于城野医生案例的巨大成功，公司获得了与强生集团战略合作的机会。强生中国消费品年营收规模超过50亿元。

年，强生旗下仅强生、露得清和大宝三个品牌在中国市场的零售额已经达到42.5亿元。年，强生将旗下李施德林等重点品牌的线上运营权交给了公司。

代运营收入增长，一方面来源于产品销售额的增长，另一方面来源于服务费率的提升。但由于竞争等原因，服务率提升较为困难。因此，我们认为，代运营收入增长，主要取决于产品销售额的增长。

随着公司和强生战略合作不断深化，公司有望为强生旗下更多品牌提供代理服务，产品销售额的增长将推动品牌代理业务收入持续高速增长。

小结：自有品牌多年电商流量运营经验累积，使得代理业务应运而生。而国际品牌代理业务又有助于公司积累中高端护肤、洗护和彩妆等新品类的运营经验，洞悉国际大牌的研发动向、品牌运营和战略布局等，并进一步反哺自有品牌的成长。

其他国际品牌代理包括：

（1）意大利知名彩妆品牌KIKO在年实现较快增长；

（2）LUMENE是芬兰市占率40%的护肤品牌，公司是该品牌中国区总代，协助品牌开展适应中国市场的联合研发；

（3）HawkinsBrimble是英国男士品牌，其男士发蜡产品在中国已经有一定声量。

由于公司合作品牌业绩出色，获得国际众多品牌认可，公司在持续洽谈新的品牌，有望陆续有结果落地。

毛利率水平突出，盈利能力有望提升。-Q3，公司毛利率均在51%-54%之间，高于其他可比代运营公司。

壹网壹创-年ROE水平均在40%以上，年ROE降至17.14%。-年，若羽臣、丽人丽妆ROE均在15%-22%之间。

年以来，公司受组织架构和业务结构调整、国际品牌代理业务拓展等多方面影响，ROE水平远低于同业可比公司。随着公司接手的新品牌代理业务平稳过渡，整体盈利能力有望提升。

短期看，代理业务的确为御家汇带来了一定的业绩增长，但从长期来看，这种代理品牌的策略始终缺乏消费者粘性。

快消品时代，“爆款”来得快，去得也快。“跑量”的模式恐怕难以为继。一家企业的资源毕竟有限，代销品牌增多后，企业会倾注更多资源到代理业务，容易忽略自主品牌的建设。

注：本文内容主要摘自东方证券，中外行业研究整理推送